历史悠久的马来西亚大企业森那美(Sime Darby)的业务遍布全球26个国家以上,其五大业务为种植园、工业设备、汽车、房地产及能源与公用事务。

汽车分销业务的贡献占公司FY15总收入的42.6%,工业及种植园则分别占24.1%和23.5%。公司的两大地域市场为马来西亚及中国,分别占其市场的26.7%和24.6%。

主要领域的毛利萎缩

森那美在近年来受到原棕油价格偏低、消费情绪疲弱及经济放缓等因素的三重打击。原棕油价格从2014年3月的每吨2,922令吉高峰回落至过去一年来介于1,970令吉至2,300令吉之间的价位。

原棕油价格偏低导致公司种植业务的毛利率从FY13的16.9%下降5.4个百分点至FY15的11.5%。大马今年1月的棕油存货减少至六个月来的最低水平,因为厄尔尼诺严重影响油棕产量。由于市场预计2月份的存货也会减少,所以定于5月交货的原棕油合约价回升至每吨2,548令吉。

尽管存货减少或会对原棕油价格给予额外支持,但出口需求料将依旧疲弱,因为原棕油及黄豆油之间的价差收窄使到最大的棕油进口国中国转而选择黄豆油。虽然原棕油价格回升对森那美有利,但这不足以令其总体表现有显著的好转。

汽车业务的营运毛利率从FY13的4%下降1.5个百分点至FY15的2.5%。该业务受到大马市场趋软及贷款政策收紧的影响。财政紧缩政策、打贪腐行动及来自中国的竞争与日提高等因素持续对豪华汽车市场带来冲击。尽管汽车业务的主要市场料将依旧疲弱,但公司对最近在澳洲及越南取得的豪华车代理权寄予厚望。

工业业务的营运毛利率从FY13的9.1%下降接近一半至FY15的4.9%,由于煤价下滑及经济放缓导致设备与产品支援服务的销售额下跌。煤价前景依旧阴霾,因为石油价格低廉令煤炭消耗量减少。

业绩令人失望,负债累累

截至2015年12月31日,森那美的债务与息税折旧及摊销前盈利比例为4.8比1。这一轮警钟促使标准普尔评级服务(Standard & Poor’s Ratings Services)把森那美的集团长期企业信贷评级从‘A-’下调至‘BBB+’,理由为公司实施减债计划的行动不明确。在其信贷评级下调之后,公司将于2018年到期的债务及于2023年到期的证券的获益率分别提高了9个基点至2.59%和6个基点至3.75%,并因而把公司的财务成本推高。

随着公司以17亿美元收购新英棕油(New Britain Palm Oil)之后,其净债额飙升至167亿令吉。如果森那美无法在FY17把其负债比降低至2.5比1,其信贷评级或会遭进一步下调。

公司的1H16净利为6亿零170万令吉,占其FY15的23亿令吉净利的仅仅约四分之一。虽然预期2H16的表现会有所起色,但公司不太可能达到其20亿令吉的净利目标。

股息减少

森那美的派息从FY14的0.36令吉下降了30.6%至0.25令吉。这是公司在这五年来第一次派发低于0.30令吉的年度股息。因此,我们不预期其派息将会大幅度提高。

外汇风险

令吉走低使到公司以美元计算的债务膨胀起来,加上其债务以美元贷款居多。如果令吉进一步贬值,公司将在减低负债方面面对更大的挑战。

公司最近公布,它将脱售资产来取得18亿令吉的资金,并建议发行永久性回教债券来集资30亿令吉。这两笔资金均将用于减低债务。

森那美的股价从每股9.46令吉的52周高位下跌了21%至2016年2月29日的7.47令吉。目前的共识目标价为7.45令吉,建议为持守。鉴于公司的毛利率不大可能大幅度回升,加上其股息有欠理想,我们对这只股抱着观望态度,况且经济日益疲弱及公司债台高筑都令其前景不明朗。

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