新航工程(SIA Engineering)在2018年7月30日的收市价为2.93元,创下了自2009年以来的最低位!股价大跌是否只是市场对集团近期令人失望的业绩反应过度?集团的基本面是否产生了变化?目前的低位又是否是一个合适的进场价?

最新业绩

在最新公布的1Q19业绩中,新航工程收入下跌5.5%至2亿5,770万元。管理层认为集团收入表现疲弱是因为机身与元件检修收入以及机队管理收入下跌。

作为营运开支最大的两个组成部分,员工成本及原料成本分别减少1.2%及3.7%,开支降幅比收入跌幅低。然而,营运盈利却下跌45.5%至1,020万元,意味着核心营运毛利率仅为4% (FY18为7%)。

尽管收入下滑,由于来自合资企业及联号的收入增加净利上升10.4%至4,050万元。合资企业及联号收入上升53.6%至3,240万元。每股盈利增加10.4%至3.62分。

资产负债方面,集团的财务状况仍维持稳健,短期存款及现金总额为5亿7,090万元,总负债也维持在低水平,为2,220万元。集团稳定的净现金水平应可助其维持目前每股13分的股息,根据当前3.02元的股价计算,股息获益率为4.3%

集团的每股净资产值年比上升4.1%至1.381元。尽管如此,集团赚取现金的能力依然强大,1Q19营运现金流为5,600万元。

行业阻力

尽管联号提升了集团盈利,但集团在飞机维修保养和大检修(MRO)方面却面临长期阻力。截至FY18,作为集团的主要收入来源的机身和机队维修收入已连续下跌四年。展望未来,下跌趋势很可能将持续,因为新一代客机的维修间隔比旧式客机长。此外,代工生产商如波音公司(Boeing)也正在逐步进军MRO领域,导致竞争加剧,毛利率也进一步受压。

此外,集团的机队管理业务也面对挑战,机队规模从2015年的181架飞机减至2018年的89架飞机。

值得庆幸的是,集团目前正在为新航(SIA)已停产的A380型客机进行机舱改造。这14架客机将在2018年底重新投入运作。来自新航的业务量预计将因此增加,集团未来几个季度的收入也将随之上升。

合资企业及联号

管理层把合资企业及联号的强劲增长归因于引擎及元件检修中心的盈利增至1,180万元。这进一步预示引擎检修业务可能即将进入上升周期。

此外,最近有关劳斯莱斯(Rolls Royce)生产的瑞达1000 (Trent 1000)飞机引擎出现耐久性问题也导致大量飞机停飞以便进行引擎检查,因而带动飞机引擎维修业务增加。针对瑞达1000进行的维修工作自2016年底以来便以超出预期的速度增加。这些修复工作预计将持续至2020年,并为MRO业务提供一些支援。

另一方面,随着越来越多的波音747客机退役,集团与普惠(Pratt & Whitney)的合资企业Eagle Services Asia (ESA)预计仍可继续维持良好的表现。由于过去两年油价较低,航空公司延迟了波音747的退役期限。然而,在近期油价不断上涨的背景下,航空公司将继续逐步淘汰耗油巨大的波音747,并以双引擎的波音787客机替代。令人高兴的是,ESA是首个提供A380客机引擎检修服务的检修中心。随着添加了A380客机引擎检修服务,ESA的盈利也将随之攀升。

此外,新航工程与GE航空(GE Aviation)一起成立的合资企业将在2019或2020年初投入运营。这家合资企业是一家引擎检修公司,而其工厂的特点是以机器人、数码化及数据分析技术为主。除了赚取额外收入以外,集团也可趁机学习GE航空的技术专长,以便日后可为己所用。

估值

新航工程于8月2日报收在3.05元,与一年前相比下跌近14.3%。按照过去12个月的盈利计算,集团目前的本益比为17.9倍(一年前为23.7倍)。

展望未来,我们认为集团的核心营运前景不太乐观,因为MRO业务依然充满挑战。另一方面,在合资企业及联号贡献了超过80%税前盈利的情况下,集团薄弱的4.1%营运毛利率也令人担忧。

尽管如此,集团一直持续投资于提高产能的项目以推动未来增长。虽然MRO业务存在挑战,但无可否认新航集团仍是一家基本面强劲的公司。不过,我们认为目前估值偏低是有原因的,因此投资者应等待前景好转再考虑买入

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